Ramaa Vasudevan

La pandémie a donné un grand élan à la cryptographie, avec tout le monde en mode confinement devant son écran. Sa valeur a grimpé en flèche, atteignant un sommet avec les publicités du Super Bowl de 2022. Cette course haussière a pris fin ignoblement en mai de la même année.

Cela a commencé avec l’effondrement des jetons cryptographiques appariés appelés Terra Luna. On pourrait considérer cela comme une sorte de « moment Minsky » pour la cryptographie – le moment où, après avoir été forte pendant une longue période, la course haussière prend fin. Terra était un stablecoin qui était attaché à la Luna via le trading algorithmique. Celui-ci maintenait son ancrage avec le Luna, qui flottait.

Il y avait un joli petit jeu au travail où les détenteurs de Luna tiraient profit de leurs participations dans Terra tandis que la demande de Terra était alimentée par une nouvelle plateforme de prêt Terra appelée Anchor. Cette plateforme offrait des taux d’intérêt énormes, de l’ordre de 20 %, payables en Terra. Ce moteur ne cessait d’alimenter sa propre demande d’une manière qui semblait trop belle pour être vraie.

Bien sûr, c’est était trop beau pour être vrai. Les tarifs étaient insoutenables. Finalement, un retrait d’Anchor a commencé, ce qui a déclenché des girations sur Terra. Au lieu de maintenir son ancrage, Terra a commencé à tomber et tout le système Terra Luna s’est effondré. Par ailleurs, Alameda, la branche capital-risque de FTX, qui faisait partie de l’empire de Sam Bankman-Fried, était un gros déposant Anchor et s’est retiré tôt.

Les ondulations de Terra Luna se sont propagées. Celsius, un prêteur de crypto qui proposait des taux d’intérêt énormes, n’avait pas les crypto-monnaies nécessaires pour payer les déposants lorsqu’ils ont commencé à se retirer. Vous aviez également Three Arrows Capital, un fonds spéculatif crypto qui a investi massivement dans Terra. Lorsque les prix des actifs ont chuté, le fonds n’avait plus la valeur des garanties qu’il avait proposées.

Alors que la réverbération se propageait, l’une des pièces stables les plus importantes, Tether, a été confrontée à une baisse de valeur – un moment qui revient à se ruiner dans un fonds du marché monétaire. Le nadir est venu avec la chute spectaculaire de FTX. Après être apparu comme un sauveur en injectant des fonds dans des entités de cryptographie au début de la crise, Alameda a siphonné les fonds des déposants de FTX pour financer des prêts.

Ce dévoilement révèle les fondements fragiles de la crypto-finance. De 3 000 milliards de dollars, il est tombé à moins de 1 000 milliards de dollars en peu de temps. Ce qui s’est produit est très analogue aux paniques bancaires qui ont tourmenté le système financier depuis sa création. Les paniques bancaires traditionnelles se produisent lorsque les déposants retirent leurs dépôts.

En 2008, lorsque Lehman Brothers s’est effondré, il y a eu un autre type de panique bancaire. Elle a été déclenchée par l’effondrement de la valeur des actifs utilisés comme garantie. Ces actifs ont dynamisé le système bancaire parallèle, basé sur les emprunts et les prêts sur le marché, plutôt que sur les prêts et les dépôts, qui constituent le modèle bancaire traditionnel. La chute de la valeur des garanties a décimé la base des prêts entre banques et de la création de crédit. Les investisseurs ont commencé à retirer de l’argent des fonds du marché monétaire et le système s’est arrêté.

La chute des crypto-monnaies était une autre forme de panique bancaire dans le nouveau monde non réglementé de la crypto-finance. Là encore, les valeurs des garanties ont joué un rôle important. Ceci est très important, car les transactions cryptographiques sont pseudo-anonymes, de sorte que les formes traditionnelles d’évaluation du risque de crédit pour l’emprunteur ne sont pas possibles. Au lieu de l’évaluation des risques, les garanties deviennent importantes et jouent un rôle encore plus important.

Les transactions cryptographiques sont généralement surdimensionnées et la liquidation d’une transaction lorsque la valeur des garanties baisse est automatiquement appliquée, ce qui la rend très fragile. Cette fragilité devient encore plus grave car il existe une pratique généralisée consistant à utiliser des garanties cryptographiques empruntées comme garantie pour d’autres transactions. Vous empruntez des garanties et vous les utilisez ensuite pour emprunter encore plus. C’est ce qu’on appelle une chaîne de garanties.

D’énormes rendements peuvent potentiellement être générés grâce à cette approche. Cela signifie que la garantie initiale constitue la base d’un énorme tas de dettes. La pyramide des prêts cryptographiques est en train d’être érigée sur les sables mouvants des garanties cryptographiques volatiles.

Un autre talon d’Achille des banques traditionnelles est le fait qu’il existe un décalage entre vos actifs et vos passifs. Une banque empruntera sous forme de dépôts à court terme, mais elle prêtera sous forme de prêts à long terme. À mesure que les déposants se retirent, la banque ne dispose plus des liquidités nécessaires pour payer, car les prêts sont à long terme.

La crypto est soumise au même type de décalage. Les pièces stables comme Tether ont été émises contre des actifs moins liquides comme le papier commercial, qui sont utilisés pour financer les transactions à court terme des entreprises. L’effondrement de Terra a montré que les jetons cryptographiques risqués et volatils constituaient la base de ses prêts. Lorsqu’il a dû payer, il ne disposait que de jetons cryptographiques volatils, dont la valeur avait chuté.

Une fois de plus, nous avons vu que la crypto finance n’est pas très différente de la finance traditionnelle. Il a la même tendance à la fragilité, et le crash de l’année dernière l’a révélé.